ІНВЕСТУВАННЯ ПЕНСІЙНИХ АКТИВІВ: ПРОБЛЕМИ ДЕРЖАВНОГО РЕГУЛЮВАННЯ |
| Анатолій Федоренко, кандидат економічних наук, старший науковий співробітник | |
| Дмитро Леонов, кандидат економічних наук, доцент | |
Наталія Ковальова, економіcт журнал "Ринок цінних паперів України", №11-12 2002 рік УДК 336.76 | |
Створення в Україні загальнообов'язкового Накопичувального пенсійного фонду та системи недержавних пенсійних фондів спричинить додаткове надходження інвестиційних ресурсів на фінансовий ринок. Значна частка активів пенсійних фондів в усьому світі формується у вигляді портфеля цінних паперів. Оскільки сучасний вітчизняний ринок цінних паперів неспроможний внаслідок низької його капіталізації ефективно поглинути очікувані грошові потоки, він потребує запровадження нових фінансових інструментів, що не випускаються в Україні, з метою розширення напрямків інвестування пенсійних активів, а також встановлення адекватних регуляторних вимог до інвестиційної діяльності пенсійних фондів, які одночасно враховували б світовий досвід захисту пенсійних накопичень та стан розвитку вітчизняного фінансового ринку.
Виходячи з того, що пенсійні фонди належать до найбільш консервативного типу інституційних інвесторів, нові фінансові інструменти, інвестиції в які можуть бути рекомендовані для пенсійних фондів, повинні відповідати досить жорстким вимогам. Такі вимоги випливають з особливостей природи пенсійного фонду як неприбуткового інституту, основною метою якого є здійснення пенсійних виплат його учасникам.
Довгостроковий характер пенсійних накопичень та їх соціальна спрямованість об'єктивно зумовлюють потребу в довгострокових і надійних фінансових продуктах як об'єктах інвестування пенсійних активів, з належним забезпеченням зобов'язань за цими фінансовими інструментами.
Аналіз сучасного стану фінансового ринку України з огляду на прийнятність інвестування пенсійних активів показав:
a) | обмеженість наявного кола цінних паперів та інших інструментів, які визначені законодавством і частково задовольняють вимогам пенсійних фондів (облігації внутрішньої державної позики, акції та облігації підприємств, ощадні сертифікати, банківські депозити); |
б) | можливість випуску окремих фінансових інструментів, які не набули широкого застосування, але могли б розглядатися як об'єкти для інвестицій пенсійних активів (привілейовані акції, облігації місцевих позик); |
в) | відсутність у чинному законодавстві окремих видів фінансових інструментів, які є традиційними об'єктами інвестування пенсійних коштів в інших країнах (іпотечні цінні папери, конвертовані цінні папери тощо). |
Розширення напрямків інвестування пенсійних активів пов'язане з удосконаленням умов випуску існуючих та запровадженням нових видів фінансових інструментів.
Як відомо, основними ознаками інвестиційної привабливості цінних паперів та інших інвестиційних інструментів є висока надійність, дохідність та ліквідність таких інструментів.
Окремі фінансові інструменти відзначаються наявністю, як правило, однієї, рідше - двох, ще рідше - трьох вищевказаних ознак. Для консервативного інвестора, яким є пенсійний фонд, важливим є оптимальне поєднання цих ознак, тобто таке їх співвідношення, яке забезпечує максимальну очікувану дохідність при заданому рівні ризиків або найнижчі ризики при заданій очікуваній дохідності. При цьому до поняття ризику необхідно віднести також і ймовірність втрати ліквідності тими чи іншими інвестиційними інструментами, зокрема ризики неповернення інвестованих у такі інструменти пенсійних активів. З метою дотримання зазначених вище умов інвестування пенсійних активів необхідно висувати такі вимоги щодо окремих інструментів інвестування:
Банківські депозити, зокрема, є традиційним інструментом фінансового ринку для інвестування коштів пенсійних фондів, їх інвестиційна привабливість зумовлена, з однієї сторони, високою ліквідністю вкладів, з іншої - високою гарантованою дохідністю.
Однак зазначена форма інвестувань є уразливою з боку системних фінансових ризиків, пов'язаних, зокрема, з інфляційним знеціненням грошової одиниці та зміною банківського процента. При цьому існує стійка залежність між рівнем надійності банківських депозитів, рівнем дохідності за банківськими депозитами та показниками стабільності фінансової системи. Дострокове вилучення строкових депозитів у зв'язку з очікуванням інфляційних процесів також призводить до втрати доходів внаслідок застосування знижених депозитних ставок.
Водночас в окремих випадках кошти в гривнях розміщуються під 18-20% річних і вище залежно від суми та строку вкладу.
Крім того, в Україні договори з юридичними особами про відкриття депозитних рахунків у багатьох банках містять застереження про можливість зниження ставок за депозитами у разі зменшення облікової ставки НБУ. Разом із тим, застережень щодо підвищення ставок за депозитами у разі зростання облікової ставки НБУ депозитні договори, як правило, не містять. Таким чином, цей інструмент є захищеним від можливих втрат від процентного ризику для банку шляхом перенесення цього ризику на інвестора, що обмежує застосування банківських депозитів як об'єктів інвестування пенсійних активів.
Висновок
Рівень дохідності банківських депозитів в умовах помірної інфляції в Україні (до 7% річних) підтверджує прийнятність цього фінансового інструменту як об'єкта інвестування пенсійних коштів і в гривневому, і у валютному вимірах. Однак у разі збільшення темпів інфляції понад помірний рівень виникають ризики втрати вартості частини депонованих коштів на строкових депозитах внаслідок невідповідності рівня договірних відсотків за депозитами фактичному рівню інфляції та неможливості оперативного переведення коштів у більш захищені від інфляції активи. І чим більші абсолютні суми таких депозитів, тим вищі відповідні ризики та негативні наслідки для кредитора.
Банківські метали в найближчі роки можуть стати досить привабливим об'єктом інвестування. За оцінками експертів, зростання цін на золото в умовах фінансової нестабільності сучасного фінансового ринку стає довгостроковою тенденцією. Найбільш сміливі оцінки полягають у тому, що протягом найближчих 2-3 років ціни на золото можуть перевищити 600, а можливо й 1000 дол. США за унцію [13, с.9].
Золото як об'єкт інвестування особливо ефективно виправдовує свою функцію скарбу в умовах загальної фінансової нестабільності. Практичні можливості використання банківських металів як об'єктів інвестування пенсійних активів обмежені не лише проблемами доступу пенсійних фондів до відповідних ринків, але й низьким нормативом, що встановлює обмеження на придбання активів, не заборонених проектами законів України про пенсійне забезпечення, обсягом до 5% загальної вартості пенсійних активів [5, п. 11, ч. 1, ст. 49].
Останнім часом деякі вітчизняні банки ("Правексбанк" та інші) започаткували таку послугу для інвесторів як придбання золотих зливків. На жаль, умови інвестування в цей банківський метал пов'язані зі значними виплатами комісійних банку-посереднику, що практично повністю нівелює переваги інвестування в золото перед менш стійкими до інфляції інвестиційними інструментами фінансового ринку.
Висновок
Інвестиції в золото та інші банківські метали (платину, паладій) можуть бути привабливими для пенсійних фондів лише за умови наявності власного ринку банківських металів в Україні або відносно простого прямого доступу інституційних інвесторів до міжнародних ринків банківських металів.
Інвестиції в нерухомість, як правило, забезпечують більш високу віддачу, ніж надання коштів у кредит.
Слід зауважити, що інвестиційна привабливість об'єктів нерухомості (житла, соціальної інфраструктури) відзначається нерівномірністю для різних регіонів. На цьому тлі особливе місце в Україні посідає Київ, який приваблює нову бізнес-еліту всієї країни як можливістю придбання житла, так і створення регіональних представництв своїх фірм (офісних приміщень, фірмових магазинів тощо), що спричиняє зростання цін на такі об'єкти та земельні ділянки під відповідну забудову.
Оптимального напрямку та ефективного використання інвестиційних потоків, що циркулюють на ринку нерухомості, досягають завдяки функціонуванню інститутів фінансового та фондового ринків. Значна вартість об'єктів нерухомості зумовлює потребу в кредитних ресурсах, перерозподілом яких займаються суб'єкти фінансового ринку (комерційні банки, інвестиційні фонди і компанії, пенсійні фонди тощо).
Інвестиції пенсійних активів безпосередньо в об'єкти нерухомості (придбання у власність) не мають особливого поширення у практиці управління активами пенсійних фондів. Як правило, частка таких інвестицій в ринкових активах портфеля пенсійного фонду не перевищує 5%. Більш поширеною є практика інвестування в цінні папери, випущені під заставу об'єктів нерухомості (іпотечні цінні папери).
Проект закону України "Про недержавне пенсійне забезпечення" передбачає можливість інвестування в інші активи, не заборонені законодавством України, але прямо не зазначені у цьому законі, - не більше як 5% загальної вартості пенсійних активів. Якщо не буде прямої заборони на інвестування пенсійних коштів у нерухомість на рівні нормативно-правових актів Державної комісії з цінних паперів та фондового ринку, цей норматив (5%) можна розглядати як дозвіл на придбання нерухомого майна (житла, об'єктів соціальної або комерційної інфраструктури тощо).
Висновок
Загальним недоліком інвестицій в об'єкти нерухомості є їх низька ліквідність, навіть за умови розвиненого ринку нерухомості. Що стосується практичного інвестування частини пенсійних активів в об'єкти нерухомості в столиці України - м. Києві, то його доцільність зумовлена перш за все певним запасом зростання вартості 1кв.м житла та іншої забудови відносно цін на аналогічні об'єкти нерухомості в європейських столицях (Москві, Варшаві, Празі тощо).
Інвестиції в цінні папери зазвичай становлять найбільшу частку в інвестиційному портфелі пенсійних фондів.
Структура фондового ринку як одного із основних сегментів фінансового ринку, через який будуть вкладатися пенсійні кошти в цінні папери, у 2001 р. характеризується такими показниками:
a) | структура торгів на первинному ринку: |
б) | структура торгів на вторинному ринку: |
в) | структура торгів на організованому ринку за фінансовими інструментами: |
Протягом 2001 р. на організаторах торгівлі було укладено угод з купівлі-продажу цінних паперів на суму 9,241 млрд. грн., що перевищує загальні обсяги торгів на організованому ринку за всі попередні роки більше ніж в 1,5 раза (за 1996-2000 pp. обсяг торгів становив 6,0 млрд. грн.). Загальна частка торгів на організованому ринку у сумарному обсязі торгів становила у 2001 р. 13,5%. Це найвищий показник за всі роки функціонування фондового ринку України. Позитивні тенденції загалом мали місце і в 2002 році.
Виходячи з наведених даних, можна констатувати, що останнім часом (2000-2002 pp.) на фондовому ринку України простежуються певні позитивні зрушення як в кількісному, так і в якісному відношенні, що проявляється у динамічному збільшенні: загальних обсягів випуску цінних паперів; операцій з цінними паперами; питомої ваги угод з цінними паперами, укладеними на організованому ринку; загальних обсягів угод та інше. Це дає підстави сподіватись, що вже найближчим часом за умови додержання низки економічних, правових та організаційних вимог фінансові інструменти, що обертаються на фондовому ринку України, будуть прийнятними для інвестування пенсійних активів.
З огляду на консервативний характер пенсійного фонду як інституційного інвестора, його орієнтацію перш за все на інвестування в надійні, захищені від інфляції інструменти, фондовий ринок може розраховувати на залучення пенсійних активів лише у тому разі, якщо зі своєї сторони запропонує пенсійним фондам задовільні фінансові інструменти.
Якщо розглядати наявні на цьому сегменті фінансового ринку інструменти в розрізі окремих видів цінних паперів, то можна зазначити, що не всі з них повною мірою відповідають вимогам, які висуваються до об'єктів інвестування пенсійних активів. При цьому така невідповідність може бути спричинена як визначеними законодавством характеристиками цінного паперу, так і сучасним станом ринку відповідного інструменту.
Розглянемо докладніше існуючі сьогодні в Україні цінні папери, потенційно придатні для інвестування пенсійних активів.
Ощадний сертифікат за сутністю подібний до депозитного рахунка в банку, що оформлений, цінним папером.
Відмінність між ощадним сертифікатом та депозитом полягає в тому, що:
За даними Звіту Державної комісії з цінних паперів та фондового ринку за 2001 рік торгівля ощадними сертифікатами як на первинному, та і на вторинному ринку не фіксувалася.
Висновок
Ощадні сертифікати є інструментами, придатними для інвестування пенсійних активів. Переваги ощадних сертифікатів полягають у гарантованих законом ліквідності (право вимоги негайного викупу) та незмінній протягом дії сертифіката дохідності. Водночас фіксовані умови дохідності за ощадними сертифікатами створюють певні проблеми для інвестування пенсійних активів у ці банківські інструменти (насамперед для іменних ощадних сертифікатів, які не обертаються на вторинному ринку), особливо у довгостроковому періоді, оскільки відсутнє хеджування втрат інвестора, пов'язаних з процентним ризиком.
Державні (урядові) облігації вважаються одними з найбільш прийнятних інструментів для інвестицій пенсійних фондів. Однак вітчизняна практика реструктуризацій заборгованості, остання з яких відбулася у вересні 2001 р., та інвестиційна діяльність пенсійних фондів е несумісними, оскільки перенесення на більш віддалений строк платежів зі сплати доходу та погашення облігацій, а також зменшення таких платежів може призвести до невиконання пенсійними фондами зобов'язань перед учасниками. За цих умов актуальності набувають питання введення для інвесторів додаткових гарантій щодо виконання державою зобов'язань за своїми цінними паперами. Безпосередньо такі гарантії включені до чинних нормативно-правових актів, в тому числі до низки постанов Кабінету Міністрів України, що визначають умови випуску ОВДП, але мають, по суті, декларативний характер, оскільки не підкріплені реальними механізмами їх застосування.
У першому півріччі 2002 р. проведено 64 аукціони з первинного розміщення облігацій внутрішньої державної позики (ОВДП), на яких розміщено дисконтних ОВДП на 792,4 млн. грн., або на 60,3% більше від суми розміщених державних облігацій за відповідний період 2001 року. За результатами проведених аукціонів, до Державного бюджету залучено грошових коштів на суму 748,8 млн. грн., або на 62,6% більше, ніж у відповідному періоді попереднього року. Середньозважена дохідність розміщених державних облігацій за січень-червень 2002 року становила 12,33% річних. Загалом має місце тенденція щодо зниження рівня дохідності ОВДП. Так, середньозважена дохідність розміщених державних облігацій у червні 2002 р. становила 11,3% річних. Обсяг операцій на вторинному ринку державних цінних паперів за перше півріччя 2002 р. склав 2,8 млрд. грн., або зменшився порівняно з відповідним періодом 2001 р. на 3,6%.
З початку 2002 року на біржових торгах укладено угод з купівлі-продажу державних облігацій на суму 1,8 млрд. грн., або у 2,6 раза більше, ніж за той самий період 2001 р. Обсяги угод з ОВДП на позабіржовому вторинному ринку склали 0,7 млрд. грн. і збільшилися відносно відповідного періоду попереднього року на 38,2% [8, с.39-41].
Висновок
Кількісні показники первинного та вторинного ринків державних боргових цінних паперів в Україні свідчать про їх відносну стабільність та активність. Разом із тим доводиться констатувати "монокультурність" цих ринків (наявність лише одного виду державних боргових зобов'язань) в частині представлених на них державних боргових фінансових інструментів, що ставить завдання перед емітентом (державою) щодо збільшення кількості видів (урізноманітнення) державних боргових зобов'язань з одночасним підвищенням рівня наданих щодо них державних гарантій.
Залучення коштів до бюджетів місцевих органів влади шляхом випуску облігацій місцевих позик на сьогодні не має широкого вжитку в Україні.
Так, протягом 2001-2002 pp. не було зареєстровано жодного випуску облігацій місцевих позик. Головною причиною, яка стримує розвиток ринку цього поширеного за кордоном інвестиційного інструменту, є негативний досвід випуску облігацій місцевих позик у попередні роки, що пов'язаний
із фактами дефолту в м. Одесі та деяких інших регіонах.
Попередні емісії облігацій місцевих позик здійснювалися протягом 1995-1998 pp. Позики через облігації було залучено 14 емітентами - місцевими органами влади АР Крим, Дніпропетровської області, міст Донецька, Маріуполя, Запоріжжя, Києва, Броварів, Львова, Одеси, Полтави, Кременчука та Комсомольська, м. Харкова, Херсонської області.
Загальна номінальна вартість облігацій місцевих позик усіх випусків по Україні склала 315272,385 млн. гривень. Було розміщено облігацій на суму 217506,664 млн. гривень. За процентними облігаціями в більшості випусків дохід встановлювався у процентах до облікової ставки НБУ (найбільш показовий виняток - облігаційна позика м. Одеси, за якою передбачалося 50% річних). За цільовими облігаціями власники облігацій мали отримати житло.
На поточний час випуски облігацій місцевих позик не здійснюються.
Офіційно в ДКЦПФР зареєстровано лише три емісії облігацій органів місцевого самоврядування:
Термін обігу всіх облігацій, згідно з умовами випуску, вже закінчився. При цьому повністю-погашеною була лише одна позика - Броварської міської ради. Ця ж позика є єдиною, що була зареєстрована після набрання чинності Положенням про порядок реєстрації інформації про випуск облігацій місцевих позик, здійснений до 27.12.97 p., затвердженого Рішенням Державної комісії з цінних паперів та фондового ринку від 31 липня 1998 року №98 та зареєстрованого в Міністерстві юстиції України 22 вересня 1998 р. за №591/3031. Інші два випуски були зареєстровані після розміщення облігацій на внутрішньому ринку, тобто з порушенням чинного законодавства України.
Основними причинами відсутності ринку облігацій місцевих позик на сьогодні можна вважати:
Висновок
Ринок облігацій місцевих позик в Україні не відбувся. Одна з причин - невиконання емітентами своїх зобов'язань за облігаціями. За наявності прибуткових проектів, під реалізацію яких залучалися б кошти через облігаційні позики, та професійного підходу в конструюванні відповідних випусків облігацій органів місцевої влади, останні могли б стати поширеним інструментом у портфелях пенсійних фондів.
Слід констатувати, що сучасний стан ринку облігацій місцевих позик та практика їх випуску не дозволяють на сьогодні розглядати ці боргові цінні папери як інструменти для інвестування пенсійних активів, всупереч існуючій практиці широкого застосування їх зарубіжними пенсійними фондами, і без істотного удосконалення механізмів захисту інвестицій в облігації місцевих позик розраховувати на їх використання не доводиться.
Останнім часом (2000-2002 pp.) в Україні динамічно використовується такий поширений на світових фінансових ринках інструмент, як корпоративні облігації.
У 2001 р. корпоративні облігації посіли друге місце за обсягами випуску серед цінних паперів.
Протягом 2001 р. Державною комісією з цінних паперів та фондового ринку було зареєстровано 62 випуски облігацій на загальну суму 694,32 млн. грн., що перевищує сумарні обсяги випуску таких облігацій
за усі попередні роки більше ніж у 2 рази (за 1996-2000 pp. обсяг випуску облігацій становив 339,5 млн. грн.) [7, с.39].
Зазначені тенденції у випуску корпоративних облігацій зберігалися і в 2002 році. Загальний обсяг випуску облігацій підприємств станом на 01.07.2002 р. склав 0,8 млрд. грн., причому динаміка зростання цього сегменту фінансового ринку випереджає темпи приросту депозитних вкладень у комерційні банки, а частка облігацій в обігу на ПФТС перевищує частку акцій.
Тобто з високою впевненістю можна стверджувати, що цей сегмент фондового ринку буде спроможний забезпечити вже найближчим часом розміщення активів недержавних пенсійних фондів в обсягах, обмежених нормативами інвестування.
Інвестиційна привабливість корпоративних облігацій, порівняно з банківськими депозитами, зумовлена наявністю, зокрема, потенційних рівнів забезпечення надійності інвестицій, таких як:
Слід зазначити, що практично всі зареєстровані випуски корпоративних облігацій здійснено "під загальне зобов'язання", тобто без конкретного майнового забезпечення емітента. Це означає, що у разі неможливості своєчасного погашення облігацій та(або) сплати проміжного (купону) чи кінцевого доходу, власник облігації потрапляє до загального переліку кредиторів, і зобов'язання емітента облігацій перед таким облігаціонером будуть виконуватися у загальному порядку, що для пенсійних фондів є неприйнятним.
Висновок
Практика випуску, обігу та погашення облігацій підприємств не має тривалої позитивної історії, хоча поки що і не супроводжується скандалами. Однак відсутність майнового забезпечення під час випуску корпоративних облігацій істотним чином обмежуватиме їх привабливість для інвестування пенсійних коштів, що також, як і у випадку з муніципальними позиками, вимагатиме додаткових* гарантій.
Акції є одним з найбільш поширених інструментів на вітчизняному ринку цінних паперів.
Переважна більшість акціонерних товариств в Україні були створені в процесі приватизації. Тому практично майже всі акції, які обертаються на фондовому ринку України, є простими іменними акціями, оскільки спеціальним законодавством про приватизацію передбачався випуск тільки таких акцій.
Таким чином, в Україні не набув поширення випуск привілейованих акцій, які є більш прийнятними для інвестування пенсійних активів.
У 2001 р. торгівля акціями на фондовому ринку України посідала друге місце серед інших цінних паперів. При цьому обсяги угод, укладених у 2001 p., порівняно з попереднім роком, збільшилися на 7,82 млрд, грн., і питома вага їх склала 28,3% до загального обсягу торгів на фондовому ринку [7, с.48].
Однак торгівля акціями на вторинному організованому ринку становить незначний процент, що є першим чинником, який звужує можливості використання акцій як інструментів для інвестування пенсійних коштів.
Другим чинником є висока ризикованість інвестицій у цей вид цінних паперів.
Як видно із наведених даних, акції окремих підприємств виявляються істотним чином недооціненими і мають значні можливості для потенційного зростання. Головне завдання полягає у тому, щоб уже протягом найближчих років створити в Україні необхідні умови для забезпечення сталого зростання вартості цінних паперів вітчизняних емітентів.
Серед причин, які знижують надійність акцій як об'єктів інвестування, слід зазначити наступні:
Висновок
Врахування та усунення вищезазначених причин, хоча б на рівні позитивних тенденцій, дозволить істотно підвищити інвестиційну привабливість акцій як об'єктів інвестування, з огляду на існуючу недооцінку вартості цих активів.
Підвищення інвестиційної привабливості державних боргових зобов'язань передбачає створення законодавчих засад та організаційних можливостей для випуску нових надійних фінансових інструментів, захищених від:
1) У частині гарантування повернення "справжньої" вартості інвестованих пенсійних коштів - перехід від боргових цінних паперів, випущених "під загальне зобов'язання" емітента, тобто без забезпечення, до боргових цінних паперів із відповідним майновим забезпеченням:
2) У частині гарантування дохідності за окремими інвестиційними інструментами, яка б забезпечувала не лише відшкодування втрат, пов'язаних з впливом інфляції, але й певний нормативний дохід (як правило, не нижче 3-5% річних):
Засоби підвищення надійності боргових зобов'язань, випущених у формі облігацій місцевої позики, мають меншу варіативність унаслідок обмеження можливостей органів місцевого самоврядування як у частині напрямків використання залучених коштів пенсійних фондів, так і в частині мобілізації джерел їх повернення.
1) Важливою умовою забезпечення привабливості таких облігацій є підтримання їх ліквідності, постійне котирування на вторинному ринку.
2) Наступною формою гарантування повернення інвестованих коштів може бути страхування облігацій місцевої позики для відшкодування будь-яких збитків у разі, якщо виплати номінальної вартості та (або) купонних процентів будуть виконані неповністю або несвоєчасно. При цьому страхування ризиків повинен здійснювати емітент місцевих облігацій. Витрати емітента на страхування у цьому разі, як правило, відшкодовуються за рахунок зниження вартості позики шляхом встановлення більш низьких процентних ставок за застрахованими облігаціями.
3) Ще одним засобом мінімізації ризиків інвестора від неповернення внесених коштів є випуск облігацій місцевих позик, забезпечених об'єктами комунальної власності або іншим муніципальним майном (активами).
4) Однією із різновидностей підвищення гарантій за облігаціями місцевої позики може бути встановлення безпосередньої залежності між напрямком спрямування коштів, залучених шляхом запозичення, та джерелом їх повернення (наприклад, джерелом повернення інвестицій у дорожнє будівництво можна визначити та закріпити певний вид місцевих податків).
Практичне вирішення проблеми підвищення інвестиційної привабливості облігацій підприємств як інструментів для інвестування пенсійних активів перш за все пов'язане із їх забезпеченістю. Це питання може бути розв'язане шляхом розширення типів облігацій підприємств:
У зв'язку з необхідністю розширення випусків корпоративних облігацій з майновим забезпеченням загострюється проблема визначення податкової застави в Законі України "Про порядок погашення зобов'язань платників податків перед бюджетами і державними цільовими фондами" від 21.12.2000 р. №2181-111, яким передбачено автоматичне віднесення до податкової застави усього майна (активів) платника податку з першого дня виникнення у нього простроченої заборгованості за податками та(або) обов'язковими платежами (внесками) до державних цільових фондів. При цьому забороняється використовувати майно (активи), що перебувають у податковій заставі, як об'єкта застави за іншими зобов'язаннями. Це унеможливлює для підприємства випуск забезпечених облігацій або блокує їх випуск (якщо рішення про такий випуск було прийняте до виникнення податкової застави, однак розміщення ще не відбулося).
Останнім часом акціонерні товариства ініціюють зміни до законодавства з цінних паперів та фондового ринку, яке обмежує обсяги випуску корпоративних облігацій 25% статутного фонду емітента. З метою збільшення обсягів випусків облігацій підприємств можна запропонувати встановлення обмеження випуску таких облігацій для акціонерних товариств на рівні 25% власного капіталу (замість статутного капіталу). При цьому надійність корпоративних облігацій повинна підтримуватися шляхом:
Для підвищення інвестиційної привабливості акцій вітчизняних емітентів, збільшення ринкової капіталізації підприємств, зростання ринкової вартості (курсу) акцій, необхідно:
Підприємствам-емітентам акцій та акціонерам-власникам значних (контрольних, блокуючих) пакетів акцій запровадити у власну практику корпоративних відносин наступні норми:
Одним із засобів підвищення інвестиційної привабливості банківських депозитів для пенсійних фондів може бути встановлення законодавчої норми, згідно з якою пенсійні кошти, внесені пенсійним фондом на строкові банківські депозити, підлягають спеціальному захисту у разі банкрутства банку шляхом виключення активів, у які розміщено такі пенсійні кошти, із ліквідаційної маси, на яку може бути звернено стягнення за зобов'язаннями банку перед рештою кредиторів.
Ще одним засобом забезпечення надійності інвестування пенсійних коштів у банківські депозити може слугувати встановлення банком для таких депозитів (згідно з умовами договору з пенсійним фондом) індексованої депозитної ставки - ставки, яка б передбачала автоматичну зміну депозитної ставки з урахуванням офіційного індексу інфляції (депозитна ставка, збільшена на "наднормативний" приріст процента інфляції).
Певним елементом захисту пенсійних коштів від знецінення може також бути відкриття валютних депозитів зі сплатою процентів у валюті. Можливість практичної реалізації цього заходу вимагає вирішення на законодавчому рівні, принаймні, двох проблем:
по-перше, надання дозволу пенсійним фондам тримати частину пенсійних коштів у формі валютних депозитів (до 10% загальної вартості пенсійних активів);
по-друге, відміни оподаткування доходів у вигляді курсових різниць, які виникають унаслідок перерахунку іноземної валюти, що перебувала на обліку пенсійного фонду, в гривню за офіційним валютним (обмінним) курсом Національного банку України.
З метою підвищення інвестиційної привабливості ощадних сертифікатів для пенсійних фондів необхідно:
З метою підвищення привабливості інвестицій пенсійних активів у дорогоцінні (банківські) метали (золото, платина, паладій тощо) необхідно:
Крім того, з метою розширення можливостей залучення інвестиційних ресурсів пенсійних фондів на вітчизняний ринок цінних паперів слід було б розглянути можливість запровадження додаткових та розширення різновидів уже існуючих фінансових інструментів, наприклад:
1) облігації внутрішньої державної позики, забезпечені: об'єктами права державної власності (наприклад, державними корпоративними правами; золотовалютними резервами держави, іншими об'єктами);
2) облігації місцевих позик, забезпечені доходом від інвестиційного проекту, або об'єктами комунальної власності, або чітко визначеними джерелами доходів місцевого бюджету;
3) облігації підприємств
4) конвертовані привілейовані акції - привілейовані акції, умовами випуску яких передбачена можливість їх конвертації у звичайні акції цього ж емітента.
Незважаючи на те, що акція є цінним папером без встановленого строку обігу, доцільно було б також законодавче передбачити можливість відкликання (погашення, викупу, конвертації) емітентом привілейованих акцій з метою підвищення ліквідності цих цінних паперів для інвестора. Водночас для захисту прав власника конвертованих привілейованих акцій необхідно встановлювати умовами випуску мінімальний строк, до якого відкликання цінного паперу неможливе.
5) Іпотечні папери - фінансові інструменти, випущені під заставу землі та інших об'єктів нерухомості (житлових будинків, будівель соціальної інфраструктури - готелів, бізнес-центрів тощо).
У разі наявності гарантій щодо безумовного погашення зобов'язань за іпотечними облігаціями та (або) сплати процентів іпотечні облігації є гарантованими. Формою гарантії може бути своєчасна виплата відсотків та основного боргу емітентом, навіть якщо позичальники іпотечних кредитів не зможуть цього зробити; така гарантія забезпечується за рахунок тимчасової поворотної фінансової підтримки з боку держави (бюджету) або уряду (спеціального фонду).
З метою наповнення фондового ринку України надійними, захищеними від інфляційного впливу фінансовими інструментами, які на сьогодні практично відсутні в Україні, необхідно створити відповідні правові передумови їх випуску та обігу. Зокрема, це стосується наступного.
1) Внесення змін до Закону України "Про цінні папери і фондову біржу" (або розробка нової редакції цього Закону - законопроекту "Про емісійні цінні папери та фондовий ринок"), які б передбачали розширення видів цінних паперів та їх типів, умов випуску та обігу.
2) Прийняття законів України "Про іпотеку" та "Про іпотечні цінні папери", якими врегульовуються питання надання іпотечних позик (кредитів забезпечених об'єктами нерухомості -житлом, земельними ділянками то що), а також випуску та обігу іпотечних облігацій, забезпечених пулом закладних (секьюритизація) [2].
3) Удосконалення законодавства, яке регулює створення та розвиток відповідних ринків товарних ресурсів (землі, нерухомості, зерна тощо) як обов'язкової умови забезпечення ліквідності об'єктів іпотеки та застави.
4) Прийняття закону України "Про акціонерні товариства", яким повинна бути запроваджена найкраща практика з корпоративного управління та міжнародні стандарти корпоративних відносин, спрямовані на захист прав та законних інтересів інвесторів у корпоративні цінні папери, в першу чергу - портфельних.
5) Внесення змін до відповідних законодавчих актів, якими було б запроваджено випуск середньо- та довгострокових державних боргових цінних паперів різних типів, у тому числі спеціально передбачених для інвестування пенсійних коштів, перш за все коштів загальнообов'язкового Накопичувального пенсійного фонду.
6) Зняття законодавчих та нормативних обмежень для виходу пенсійних фондів на ринок зовнішніх боргових зобов'язань України (євробондів).
7) Прийняття Національним банком України нормативно-правового акта щодо спрощення порядку здійснення валютних операцій інститутами спільного інвестування, пенсійними фондами та страховими компаніями, які згідно із законодавством мають право інвестувати свої активи в цінні папери, випущені іноземними емітентами (здійснювати експорт капіталу).
8) Прийняття Національним банком України нормативно-правового акта щодо створення можливостей доступу пенсійних фондів до міжнародних ринків банківських металів.
9) Внесення змін до законодавчих актів з питань оподаткування, спрямованих на встановлення адекватного механізму оподаткування операцій з окремими фінансовими інструментами та доходами за ними, враховуючи неприбутковий статус пенсійного фонду (звільнення від оподаткування: у джерела виплати - дивідендів, процентів та інших пасивних доходів, які сплачуються на користь пенсійних фондів; курсових різниць, які виникають унаслідок перерахунку іноземної валюти, що перебуває на рахунках пенсійного фонду, в гривню за офіційним валютним (обмінним) курсом Національного банку України; доходів від операцій з торгівлі цінними паперами та іншими фінансовими інструментами, які перебувають в інвестиційному портфелі пенсійного фонду тощо).
Успішне та ефективне здійснення пенсійної реформи передбачає не лише прийняття базових спеціальних законів "Про загальнообов'язкове пенсійне страхування" та "Про недержавне пенсійне забезпечення", але й одночасне паралельне вдосконалення правових засад розвитку фінансового ринку та корпоративного сектору економіки як основної сфери, через яку та в яку інвестуються пенсійні кошти.
Основні підходи до регулювання інвестиційної діяльності, передбачені законопроектами з пенсійного забезпечення, полягають у встановленні:
1) загальних обмежень на джерела формування активів пенсійних фондів (наприклад, заборона на формування пенсійних активів за рахунок позикових (кредитних) коштів або шляхом випуску та розміщення власних цінних паперів);
2) заборони на здійснення окремих операцій з активами пенсійних фондів (наприклад, надання майнових гарантій, забезпечених пенсійними активами, або будь-яких кредитів (позик) за рахунок пенсійних активів);
3) заборони на укладання угод окремих видів (наприклад, угод РЕПО -купівлі-продажу або міни пенсійних активів з обов'язковою умовою зворотного викупу);
4) заборони на формування інвестиційного портфеля пенсійного фонду цінними паперами, випущеними певними категоріями емітентів (наприклад, заборона придбання цінних паперів, емітентами яких є пов'язані особи та надавачі послуг пенсійного фонду);
5) обмежень щодо складу інвестиційного портфеля пенсійних фондів шляхом визначення видів цінних паперів, у які дозволено (заборонено) вкладати пенсійні активи;
6) кількісних обмежень (нормативів) на обсяги інвестувань пенсійних активів у фінансові інструменти окремих категорій емітентів та окремі види фінансових інструментів;
7) приписів щодо здійснення операцій з цінними паперами на окремих видах ринків (первинний та вторинний, внутрішній та зовнішні, організований та неорганізований).
Аналіз основних підходів до регулювання інвестиційної діяльності пенсійних фондів та загальних обмежень інвестиційної діяльності з пенсійними активами, що містяться в законопроектах, внесених Кабінетом Міністрів України до Верховної Ради України, засвідчив дотримання основних вимог, які рекомендовані ОБСР до застосування в регулюванні інвестиційної діяльності з пенсійними активами на ринках, що розвиваються.
Водночас звертає на себе увагу наявність окремих розбіжностей у підходах, які застосовуються щодо обмежень напрямків інвестування пенсійних коштів Накопичувального пенсійного фонду та недержавних пенсійних фондів. При цьому зазначені розбіжності не завжди уявляються обґрунтованими.
Зокрема, викликають сумніви норми законопроектів, в яких встановлені більш жорсткі вимоги щодо інвестиційної діяльності недержавних пенсійних фондів відносно Накопичувального пенсійного фонду, тоді як повинно бути навпаки.
Така невідповідність, наприклад, виявляється у відсутності заборони на придбання цінних паперів, емітентами яких є пов'язані особи банківської установи-зберігача та радника з інвестиційних питань Накопичувального пенсійного фонду, тоді як для недержавних пенсійних фондів така заборона поширюється на пов'язаних осіб усіх надавачів послуг.
Необхідність більш жорстких вимог та обмежень діяльності Накопичувального пенсійного фонду зумовлені як обов'язковим характером участі всіх застрахованих осіб у системі загальнообов'язкового державного пенсійного страхування, так і очікуваними значними обсягами накопичуваних пенсійних активів в цій системі. Остання обставина - значні обсяги обов'язкових накопичень, - в умовах вузького ринку фінансових інструментів породжує проблему зворотного впливу Накопичувального пенсійного фонду на стабільність фінансового ринку шляхом створення за рахунок його активів попиту та пропозиції щодо окремих фінансових інструментів у обсягах, що можуть деформувати сам ринок.
Порівняльний аналіз обмежень щодо складу портфеля цінних паперів Накопичувального пенсійного фонду та недержавних пенсійних фондів, запропонованих у законопроектах, внесених Кабінетом Міністрів України до Верховної Ради України, показав незначну розбіжність у підходах, які стосуються обмежень напрямків інвестування пенсійних коштів Накопичувального пенсійного фонду та недержавних пенсійних фондів.
а) державні боргові цінні папери, у які дозволено інвестувати кошти Накопичувального пенсійного фонду, обмежено тільки тими, які забезпечуються активами або мають визначене джерело доходу для їх погашення, тоді як для недержавних пенсійних фондів таке обмеження не встановлене;
б) акції та облігації українських емітентів, у які заборонено інвестувати кошти Накопичувального пенсійного фонду, обмежено цінними паперами тільки першого випуску емітента, що знаходяться в процесі первинного розміщення. Водночас на недержавні пенсійні фонди поширюється заборона на інвестування в цінні папери, на які здійснюється підписка згідно із законодавством, будь-якого випуску (як першого, так і наступних);
в) іноземні фондові біржі та торговельно-інформацтні системи, на яких можуть придбаватися цінні папери іноземних емітентів для портфелів недержавних пенсійних фондів, наведеш у вичерпному переліку, тоді як для Накопичувального пенсійного фонду Кабінет Міністрів України може визначати, додатково до зазначених, інші іноземні фондові біржі та торговельно-інформаційні системи;
г) мають місце смислові розбіжності у визначенні статусу цінного паперу відносно включення їх до лістингу фондової біржі чи торговельно-інформаційної системи.
Співставлення кількісних обмежень на інвестування активів Накопичувального пенсійного фонду та недержавних пенсійних фондів наведено в таблиці 1.
Вид кількісного обмеження | Проект закону України "Про загальнообов'язкове державне пенсійне страхування" (реєстр. №0993) | Проект закону України "Про недержавне пенсійне забезпечення" (реєстр. №2064-1) | |||
Стаття 82. Обмеження інвестиційної діяльності з пенсійними активами Накопичувального фонду | Стаття 49. Загальні обмеження інвестиційної діяльності з пенсійними активами пенсійного Фонду | ||||
Норми, викладені в законопроекті | Пропозиції щодо нової редакції нормативів** | Норми, викладені в законопроекті | Пропозиції щодо нової редакції нормативів** | ||
| 1 | Кошти на поточних рахунках, банківських депозитних рахунках та в ощадних сертифікатах банків (сукупно) | <= 50% при цьому <=10% у зобов'язаннях одного банку; | <= 30% при цьому <=10% в зобов'язаннях одного банку; | <= 30% при цьому <=10% в зобов'язаннях одного банку; | <= 30% при цьому <=10% в зобов'язаннях одного банку; |
| 2 | Цінні папери одного емітента | <= 5% (за винятком цінних паперів, погашення та дохід за якими гарантовано Кабінетом Міністрів України, центральними органами виконавчої влади та емітентами яких є комерційні банки); | <= 5% (за винятком цінних паперів, погашення та дохід за якими гарантовано Кабінетом Міністрів України, центральними органами виконавчої влади); | <= 5% (крім цінних паперів, погашення та отримання доходу за якими гарантовано Кабінетом Міністрів України, Радою міністрів Автономної Республіки Крим та емітентами яких є комерційні банки); | <= 5% (крім цінних паперів, погашення та отримання доходу за якими гарантовано Кабінетом Міністрів України, Радою міністрів Автономної Республіки Крим); |
| 3 | Державні цінні папери | <= 50% | <= 50% але не менше 30%, при цьому не більше 20% в цінні папери одного виду. Заборонено інвестувати в державні цінні папери, випущені під загальне зобов'язання держави. | <= 50% | <= 50% але не менше 30%, при цьому не більше 20% в цінні папери одного виду. Заборонено інвестувати в державні цінні папери, випущені під загальне зобов'язання (гарантію) держави понад 30%. |
| 4 | Облігації місцевих позик | <= 10% | <= 20% При цьому заборонено інвестувати в облігації місцевих позик, випущених під загальне зобов'язання емітента. | <= 10% | <= 20% При цьому заборонено інвестувати в облігації місцевих позик, випущених під загальне зобов'язання емітента. |
| 5 | Корпоративні облігації, емітентами яких є резиденти України | <= 20% | <= 20% При цьому заборонено інвестувати в корпоративні облігації, випущені під загальне зобов'язання емітента. | <= 40% | <= 20% При цьому заборонено інвестувати в корпоративні облігації, випущені під загальне зобов'язання емітента. |
| 6 | Акції українських емітентів | <= 40% | <= 40% | <= 40% | <= 40% |
| 7 | Цінні папери, доходи за якими гарантовано урядами іноземних держав | <= 20% (при цьому в ЦП однієї іноземної держави, <- 10%) | <= 20% При цьому в цінні папери однієї іноземної держави - не більше 10%; в акції та облігації іноземних емітентів, які пройшли лістинг на організованих фондових ринках іноземних держав - не більше 10%, при цьому в цінні папери одного емітента - не більше 5%. | <= 20% (сукупно по пп. 7 та 8) | <= 20% При цьому в цінні папери однієї іноземної держави - не більше 10%; в акції та облігації іноземних емітентів, які пройшли лістинг на організованих фондових ринках іноземних держав - не більше 10%, при цьому в цінні папери одного емітента - не більше 5%. |
| 8 | В акції та облігації іноземних емітентів, які пройшли лістинг на організованих фондових ринках іноземних держав | <= 20% | |||
| 9 | В інші активи, не заборонені законодавством України | <= 5% | <= 5% | <= 5% | <= 5% |
| 10 | В об'єкти нерухомості (земля, будівлі) | <= 40% | <= 5% | ||
| 11 | В іпотечні цінні папери, випущені спеціалізованою іпотечною установою | <= 5% | <= 40% | ||
| 12 | У банківські метали | <= 5% | <= 5% | ||
* Кількісні обмеження визначені у процентах від загальної вартості пенсійних активів відповідно до Накопичувального пенсійного фонду та недержавних пенсійних фондів.
** Курсивом позначені норми, які пропонується змінити.
Порівняльний аналіз нормативів (кількісних обмежень) інвестування пенсійних активів, запропонованих в законопроектах, внесених Кабінетом Міністрів України до Верховної Ради України, вказує на наявність деяких розбіжностей в рівнях показників, якими встановлюються обмеження щодо окремих напрямків інвестування пенсійних коштів Накопичувального пенсійного фонду та недержавних пенсійних фондів.
Ці розбіжності виявляються за такими нормативами:
1) кошти на поточних рахунках, банківських депозитних рахунках та в ощадних сертифікатах банків (сукупно):
2) корпоративні облігації, емітентами яких е резиденти України:
3) цінні папери, доходи за якими гарантовано урядами іноземних держав (а), та акції та облігації іноземних емітентів, які пройшли лістинг на організованих фондових ринках іноземних держав (б):
Існуючі обмеження інвестиційної діяльності з пенсійними активами Накопичувального пенсійного фонду та недержавних пенсійних фондів, встановлені відповідно у проектах законів України "Про загальнообов'язкове державне пенсійне страхування" та "Про недержавне пенсійне забезпечення", потребують додаткового обґрунтування з урахуванням можливостей сучасного стану фінансового ринку України та перспектив його розвитку протягом найближчих 3-5 років. Оскільки реальним терміном започаткування практичної діяльності системи недержавних пенсійних фондів є 2004 рік, а Накопичувального пенсійного фонду - 2006 рік, такі перспективи виглядають найбільш актуальними з погляду створення правових, економічних та організаційних передумов для забезпечення ефективного інвестування та управління пенсійними активами.
Виходячи із вищенаведених застережень, можна зробити наступні обґрунтування обмежень інвестиційної діяльності з пенсійними активами та запропонувати такі рівні нормативів інвестування пенсійних коштів Накопичувального пенсійного фонду та недержавних пенсійних фондів:
1) Нормативи інвестування пенсійних коштів, встановлені у обсязі 30% загальної вартості пенсійних активів у банківську систему в цілому та 10% - у зобов'язання одного банку, є цілком прийнятними (достатніми) як з погляду диверсифікації вкладень, так і з погляду безпечності інвестувань, і збільшувати цей норматив немає жодних підстав.
Більш того, обмеження інвестицій пенсійних активів у банківські депозити повинні стосуватися як процента загальної вартості пенсійних активів, так і абсолютної суми внеску (чим більша загальна вартість пенсійних активів, тим меншою повинна бути частка, розміщена в банківські депозити). Так, наприклад, розподіл активів 1000 найбільших пенсійних фондів США у 1991 р. вказує, що інвестиції у грошові активи (грошові інструменти) фондів не перевищували 10% загальної вартості пенсійних активів. Зокрема, грошові активи фондів з установленими виплатами становили 6,2%, фондів з установленими внесками - 7,7% загальної вартості пенсійних активів [12, с.30]. Тому норматив 30% доцільно встановити не відносно загальної вартості пенсійних активів, а відносно річної суми пенсійних внесків, які акумулюються пенсійним фондом.
2) Мінімізація ризиків пенсійних фондів, пов'язаних з інвестуванням пенсійних коштів у державні боргові цінні папери, вимагає на додаток до встановленого загального нормативу, що обмежує інвестиції в державні боргові зобов'язання, встановлення також внутрішньої диверсифікації таких інвестувань між окремими видами державних боргових зобов'язань (не менше трьох). Тому видається необхідним запровадити додатковий норматив інвестування пенсійних коштів в один вид боргових цінних паперів у межах загального нормативу, а саме: не більш як 50% загальної вартості пенсійних активів, при цьому не більш як 20% у цінні папери одного виду.
Водночас доцільно встановити мінімальну межу (норматив) інвестування пенсійних активів Накопичувального пенсійного фонду в державні боргові зобов'язання - не менше 30% загальної вартості пенсійних активів та максимальну межу (норматив) інвестування пенсійних активів недержавних пенсійних фондів у державні боргові цінні папери, випущені під загальне зобов'язання (без конкретного забезпечення) - не більш як 30% загальної вартості пенсійних активів.
3) Необхідно збільшити норматив інвестування пенсійних активів як для Накопичувального, так і для недержавних пенсійних фондів у облігації місцевих позик з 10 до 20%, з одночасним посиленням вимог, яким повинні відповідати такі облігації як об'єкти для вкладання пенсійних коштів (наявність майнового забезпечення або визначеного джерела доходу для погашення таких облігацій та обслуговування боргу, а також наявність вторинного ринку цих цінних паперів).
4) Необхідно обмежити обсяги дозволених інвестувань пенсійних активів недержавних пенсійних фондів в корпоративні облігації вітчизняних підприємств нормативом 20% загальної вартості пенсійних активів. Цей захід зумовлений малою місткістю (капіталізацією) ринку корпоративних боргових зобов'язань та відсутністю на ньому цінних паперів, випущених під майнове забезпечення або інші види гарантій. Крім того, цей ринок характеризується на сьогодні відсутністю тривалої позитивної історії, що робить його перспективи поки що малопрогнозованими. Нарешті, в окремих випадках випуски корпоративних облігацій здійснюються без будь-яких узгоджень з обсягами власного капіталу емітентів та рівнем їх ліквідності, тобто часто виглядають просто авантюрними.
5) Нормативи інвестування пенсійних активів в акції українських емітентів Накопичувального та недержавних пенсійних фондів (відповідно 40 та 40%) видаються прийнятними зважаючи на їх рівень і перегляду не потребують. Однак вимагають істотного посилення обмеження, що стосуються обігу таких цінних паперів на організованому фондовому ринку, виходячи з фактичних обсягів укладених угод та ліквідності цінних паперів.
6) Сукупний норматив дозволених інвестувань пенсійних активів Накопичувального пенсійного фонду в цінні папери іноземних емітентів (державні - 20% та корпоративні - 20%) видається безпідставно завищеним, принаймні удвічі. Необхідно обмежити обсяги таких інвестицій єдиним нормативом 20% з наступними застереженнями: а) інвестування в цінні папери, гарантовані урядами іноземних держав, - не більше 10% в цінні папери однієї іноземної держави; б) інвестування в акції та облігації іноземних емітентів - не більше 10%, при цьому в цінні папери одного емітента - не більше 5%.
7) Перелік активів, у які дозволено інвестування пенсійних активів, та відповідні нормативи, що обмежують такі інвестиції, необхідно розширити та доповнити такими їх видами: об'єкти нерухомості - не більше 5% загальної вартості пенсійних активів; іпотечні цінні папери - не більше 40%; банківські метали - не більше 5%.
Виходячи із попереднього аналізу окремих фінансових інструментів та світового досвіду в галузі управління пенсійними активами, уявляється необхідним визначення як обов'язкових та внесення до законодавства наступних змін в обмеження інвестиційної діяльності пенсійних фондів.
1. Поширити заборону на придбання цінних паперів, емітентами яких є пов'язані особи усіх юридичних осіб-надавачів послуг Накопичувального пенсійного фонду, за аналогією з недержавними пенсійними фондами.
2. Поширити на недержавні пенсійні фонди норму, встановлену для Накопичувального пенсійного фонду, згідно з якою дозволено інвестувати кошти лише в ті державні боргові цінні папери, які забезпечуються активами або мають визначене джерело доходу для їх погашення, обмеживши норматив дозволених інвестицій в державні боргові цінні папери, випущені під загальне зобов'язання держави, 30% загальної вартості пенсійних активів недержавного пенсійного фонду.
3. Встановити, що інвестування активів пенсійних фондів дозволяється лише в акції українських підприємств-емітентів, які включено до лістингу організаторів торгівлі та обсяги угод з купівлі-продажу яких відповідають мінімальним нормативним обмеженням Державної комісії з цінних паперів та фондового ринку, встановленим щодо цінних паперів, за якими дозволяється обчислення ринкової вартості таких цінних паперів з метою визначення вартості чистих активів (чистої вартості активів) за наслідками ринкових котирувань.
4. Заборонити інвестування коштів Накопичувального пенсійного фонду:
5. Заборонити інвестування коштів недержавних пенсійних фондів:
6. Необхідно поширити обмеження на вкладання пенсійних коштів в цінні папери одного емітента (не більше 5% загальної вартості пенсійних активів) на цінні папери, емітентами яких є комерційні банки. Існуючий виняток із загального правила виглядає тим більш спірним, що пенсійним фондам, додатково до цієї норми, дозволено тримати до 10% загальної вартості пенсійних активів в зобов'язаннях одного банку.
7. Необхідно встановити єдину норму для Накопичувального та недержавних пенсійних фондів, згідно з якою Кабінет Міністрів України може визначати, додатково до встановлених законодавством, переліки іноземних фондових .бірж та торговельно-інформаційних систем, в лістингу яких повинні перебувати акції іноземних емітентів як обов'язкова умова для інвестування пенсійних активів.
8. Необхідно уточнити умови допуску цінних паперів до обігу на організованих ринках (біржах або торговельно-інформаційних системах), оскільки проходження лістингу (перебування в лістингу) не може бути гарантією інвестиційної якості цінного паперу (окрім формального допуску до торгів на організованому ринку такий цінний папір повинен ще й реально торгуватись, тобто перебувати в обігу підтверджувати свою ліквідність певними обсягами операцій купівлі-продажу за певний проміжок часу. Ця вимога є необхідною при визначенні чистої вартості пенсійних активів та обчисленні чистої вартості одиниці пенсійних активів).
9. Необхідно обмежити дозволені обсяги утримування коштів на поточних рахунках, банківських депозитних рахунках та в ощадних сертифікатах банків для Накопичувального пенсійного фонду нормативом не більше 30% загальної вартості пенсійних активів (враховуючи значні суми щорічних надходжень пенсійних внесків до Накопичувального пенсійного фонду, неприпустимо дозволяти тримати до 50% цих сум в банківських інструментах, навіть з урахуванням їх диверсифікації між різними банківськими установами; з таким же успіхом та такими ж ризиками, але за менших адміністративних витрат пенсійні кошти застрахована особа може розмістити безпосередньо на банківських депозитах самостійно).
Крім того, необхідно обмежити обсяг коштів, що зберігаються на поточних рахунках пенсійних фондів (Накопичувального та недержавних) в банку-зберігачі показником не більше 10% від суми річних надходжень пенсійних внесків та встановити це обмеження як окремий норматив (перебування пенсійних активів на поточних рахунках взагалі не може розглядатися як інвестиція, оскільки відсотки, що сплачують комерційні банки за такими рахунками, як правило, не лише не забезпечують прийнятних доходів, але й не компенсують втрат від інфляції).
10. Необхідно встановити як обов'язкову вимогу для інвестування пенсійних коштів у корпоративні облігації вітчизняних підприємств спеціальне застереження щодо наявності майнового забезпечення активами емітента таких боргових цінних паперів або визначеного джерела доходу для їх погашення (інвестування пенсійних активів у корпоративні облігації, випущені під загальні зобов'язання емітента, за сучасного фінансового стану суб'єктів господарювання в Україні - наявність хронічної заборгованості між суб'єктами господарювання та перед бюджетом, збиткова діяльність кожного другого підприємства, низький рівень розрахункової, платіжної та договірної дисципліни в народному господарстві країни тощо - є взагалі неприпустимим).
11. Слід обмежити загальний обсяг інвестування пенсійних активів Накопичувального пенсійного фонду в цінні папери, доходи за якими гарантовано урядами іноземних держав, і акції та облігації іноземних емітентів, які пройшли лістинг на організованих фондових ринках іноземних держав, єдиним нормативом 20% (існуючий сукупний норматив - 40% (20%+20%) є неприпустимо завищеним як з огляду на частку накопичених активів, так і, особливо, їх очікуваного обсягу). За оцінками Міністерства праці та соціальної політики України, щорічна сума пенсійних внесків до Накопичувального пенсійного фонду перевищуватиме 4 млрд. грн., або становитиме близько 800 млн. дол. США щорічно. Україна не така багата країна, що в умовах гострого дефіциту інвестиційних ресурсів експортувати колений рік понад 300 млн. дол. США для кредитування урядів високорозвинених країн та створення додаткових робочих місць на західних ринках праці. Це виглядає тим більш неприпустимим, що вартість зовнішніх валютних запозичень, які робить Україна на західних ринках капіталу (близько 10-11% річних), майже вдвічі вища, ніж можливі доходи від розміщення пенсійних активів за кордоном, на які можуть розраховувати українські пенсійні фонди (максимум 5-6% річних).
Крім цього, необхідно ъ межах загального нормативу інвестування пенсійних коштів у цінні папери іноземних емітентів встановити внутрішній норматив 10% загальної вартості пенсійних активів для обмеження інвестицій пенсійних коштів у цінні папери недержавних компаній (акції та облігації корпорацій) та для обмеження інвестицій пенсійних коштів у державні цінні папери однієї країни.
Проведений огляд проблеми регулювання інвестиційної діяльності пенсійних фондів показує, що забезпечення ефективного управління пенсійними активами з метою їх збереження та примноження в інтересах учасників пенсійних фондів - це не стільки внутрішня локальна вимога спеціального пенсійного законодавства, скільки загальне завдання економічної політики держави, яке може бути успішно вирішене лише в комплексі правових, економічних та організаційних заходів, втілюваних одночасно і паралельно із проведенням пенсійної реформи як такої.